進一步認識 – 上市申請人及發行人設立的新物業估值制度

在不久前於這刊物發表的,題為《引入圖表的好處:了解為上市申請人及發行人設立的新物業估值制度》(載於2013年8月號《香港律師》)的文章中,我們探討了香港聯合交易所有限公司(下稱「聯交所」)藉圖表來協助上市申請人和發行人遵守《香港聯合交易所有限公司證券上市規則》(下稱《上市規則》)規定的可能做法。

我們對聯交所就關連交易規則使用圖表一事所提出的建議,進行了仔細的研究,並得出結論認為,類似做法也可實行於《上市規則》的其他領域。具體而言,我們認為該等做法,對於自2012年1月1日起生效的新物業估值制度而言,確具有實際的效用。理由是﹕我們相信上市申請人及其顧問若非(i)不明白新制度的背後意義,便是(ii)不完全理解其運作。本文旨在進一步闡述我們對這一論題的看法,而目的是為了協助上市發行人及其顧問了解《上市規則》下的新物業估值制度。

新制度

有關物業估值的規定,詳見《主板上市規則》第5章。根據該《上市規則》第5.02條,上市發行人對任何物業權益(或是對一間公司,而該公司的資產只有或主要為物業)的收購,如被歸類為屬於一項主要交易或以上的程度,則該物業的估值及資料必須列入刊發予股東的,有關該項交易的通函內。

對物業估值規定的修訂,是隨著《建議修訂物業估值規定的聯合諮詢總結》(下稱《物業估值諮詢》)公布後,而於2011年10月作出,並由聯交所與證券及期貨事務監察委員會(下稱「證監會」)共同發布。《上市規則》第5.02A條(即《上市規則》第5.02條的例外情形) ,是在這一新制度下(自2012年1月起生效)被制訂。《上市規則》第5.02A條規定,在若干情況下可無需提供對物業權益的估值。例如,該物業是根據一項合資格地產收購(按《上市規則》第14.04(10C)條的定義) 而被收購(下稱 「合資格地產收購」或稱“QPA”)。「合資格地產收購」或QPA ,主要是指透過公開拍賣或以招標方式而購自政府的香港或內地物業。

「研祥智能」例子

有關「研祥智能科技股份有限公司」(下稱「研祥智能」)的個案,可以作為一個例子,說明上市發行人對新物業估值制度的不熟悉情況。「研祥智能」(股份代號:2308)是一家在香港聯合交易所主板上市的公司。2013年3月21日,該公司在聯交所刊發了一份公告(有關文本可透過聯交所網站閱覽),題為「主要交易:收購中華人民共和國昆山市的土地使用權」。該項收購構成了「研祥智能」的一項主要交易,因而必須符合《上市規則》中關於申報、公告及獲得股東批准之規定。「研祥智能」在其公告中的第1及第3頁作出聲明表示,該收購「視為一項根據《上市規則》第14.04(10C)條規定而作出的「合資格地產收購」」,因為它涉及「透過受中國法律規管的招標、拍賣或掛牌方式,而向中國政府機關作出的一項對中國政府土地的收購」。

很明顯,我們可以從該公告的這項聲明中看到,「研祥智能」有意獲得《上市規則》第5.02A(2)條下所給予的豁免﹔而該條規定,土地使用權的收購如能符合《上市規則》第14.04(10C)條下的「合資格地產收購」準則,便無需進行物業估值。然而,「研祥智能」卻就同一宗交易,在其於2013年4月12日所發出的通函中,明確納入一份物業估值報告﹔而在通函中,「研祥智能」完全沒有提及關於「合資格地產收購」的豁免,或是有關 《上市規則》第14.04(10C) 條之規定。

「研祥智能」將物業估值報告包含在通函內,相信必定有其原因,儘管根據《上市規則》第5.02A(2)條及第14.04(10C)條,它並不需要在這方面費心。我們相信箇中原因,若非(i)「研祥智能」並不完全了解《上市規則》下這一新制度,便是(ii) 聯交所僅僅基於「研祥智能」並非「合資格發行人」,便特別要求它同時提交一份物業估值報告,而不論《上市規則》第5.02A(2)條及第14.04 (10C) 條中作何規定。

下面的段落分別論述這兩種情況。

上市發行人並不完全了解該新制度

我們認為許多上市發行人及其顧問若非不曉得新物業估值制度背後的意義,便是並不完全了解該制度的運作。誠如我們在2013年8月號《香港律師》所發表的文章中指出的,新制度的主要目的,是免除上市申請人及上市發行人的任何不必要負擔。此外,新制度之目的,還在於透過要求披露重要資料,從而提高向投資者所提供的資料質量。物業估值報告通常是較為笨重的資料,因此免除不必要的報告書,將可減少招股章程及通函的體積與大小,並同時可以作為一項極富意義的環保倡議。

為了協助上市發行人及其顧問詳細了解這項新制度,讀者們請參考我們在2013年8月號《香港律師》所發表的文章中的「圖2」。此外,我們建議聯交所也將這一圖表添加到《上市規則》的第5章中。透過該圖表,可以清楚說明在新制度下,對「如果—則—否則」這一複雜的語言邏輯應如何作出闡釋,從而促進大家對新制度的了解和遵守。

聯交所的具體規定

一項物業收購假如是在《上市規則》第14.04 (10C) 條的規管範圍內,便應當獲得豁免遵守《上市規則》第5.02A(2) 條的物業估值規定。可能有人會說,只有當上市發行人是《上市規則》第14.04條所指的「合資格發行人」(即是活躍從事物業發展作為主營業務的發行人)時,它才可以享有《上市規則》第5.02A (2) 條所給予的豁免。但我們認為這一解釋也許並不正確。

《上市規則》第14.04(10B) 條、第14.04 (10C) 條、第14.33A條及第14.33B條全屬新制訂的規則,是聯交所於2011年1月刊發了《建議修訂有關「合資格地產收購」及成立合營公司的規定之諮詢總結》(以下稱《QPA諮詢》)之後,才加入《上市規則》第14章中的。此等於2011年2月1日起生效的新規則,主要是擴大《上市規則》第5.02A(2)條的「合資格地產收購」豁免範圍,以涵蓋通過公開拍賣或招標而實行的內地政府土地收購。正如上文所述,《上市規則》第14.04(10B) 條及第14.04(10C) 條分別述及「合資格發行人」及「合資格地產收購」的定義。而另一方面,《上市規則》第14.33A條及第14.33B 條則論及一項構成主要交易或以上程度的「合資格地產收購」,在甚麼情況下可以免除獲得股東的批准,以及有關該等交易的公告和通函規定。

須予公佈交易規則的背後意義,是規定發行人如要對其業務作出重大變更,便須將有關情況通知股東,或是讓股東有機會就所作出的變更進行表決。然而,就向股東提供保障,以及就管理層不受不當干擾地經營發行人之業務而言,《上市規則》需要在這二者之間取得適當平衡。當「合資格發行人」收購內地政府土地,以供作日常及一般業務運作上的發展時,它須遵從須予公佈交易規則中的股東批准規定。該等新規則,是針對「合資格發行人」在這方面遇到的困厄及實際困難而制訂的。《上市規則》第14.33A條及第14.33B條之目的,是要取得在這方面的適當平衡,因為當發行人符合《上市規則》第14.04(10B) 條及第14.04 (10C) 條之規定後(例如,有關收購是一項由「合資格發行人」在其日常及一般業務運作中單獨進行的「合資格地產收購」),便無需獲得股東的批准。

我們認為「物業估值諮詢」及「QPA諮詢」是兩種各自獨立的諮詢,所涉及的是完全不同的問題,即是(a)對上市申請人及上市發行人的一般物業估值規定﹔及(b) 對「合資格地產收購」所作的股東批准規定。該兩項諮詢並非必須取決於對方、或須視對方的情形而定。這一看法可獲得各種事實的支持,尤其是基於在「QPA諮詢」中,其對「物業估值諮詢」並未作過任何提述 (反之亦然)。我們相信,《上市規則》第5.02A(2) 條所述的「合資格地產收購」豁免,並非取決於發行人是否《上市規則》第14.04(10B) 條所述的「合資格發行人」。

如果情況恰恰相反,第5.02A(2) 條的真正監管意圖,確是如要獲得免除編製估值報告之要求,須以上市發行人必須符合《上市規則》第14.04(10B) 條的「合資格發行人」規定作為先決條件,那麼聯交所便應著手修訂《上市規則》,並將有關的詳情告知公眾,以澄清這一監管意圖。否則,倘若一名其本身並非「合資格發行人」的上市發行人,根據《上市規則》第14.04(10C) 條之規定而真正收購了一項物業,但僅因其錯誤援引了《上市規則》第5.02A(2) 條下的豁免,因而並無編製所要求的物業估值報告,以致在無心之失的情況下違反了 《上市規則》第5.02條﹔如此,對於該名上市發行人而言將會有欠公平。

有趣的是,聯交所似乎是到最近才發現《上市規則》第5.02A條在適用上出了問題(可能是由於閱讀了我們在2013年8月號《香港律師》所發表的文章),並決心作出處理,儘管是運用一種巧妙的方法。當證監會在2012年12月公佈了《有關監管首次公開招股保薦人的諮詢總結》之後,聯交所遂對相關的《上市規則》進行修訂,以配合新保薦人制度(即有關首次公開招股保薦人的監管責任)之實施。聯交所該等對《上市規則》所作的修訂,是於2013年10月1日起生效,並與新保薦人制度的實施同步。但如果我們仔細留意聯交所對《上市規則》所作的修訂,便會發現它已悄然對《上市規則》第5.02A(2) 條作出了修訂,並在該條的最後部分加入了「......屬於第14.33A 至14.33B 條或第14A.72 至14A.73 條」等字詞內容。該項修訂的實際結果,是將《上市規則》第5.02A條的豁免,局限於僅對「合資格發行人」適用。

我們不曉得聯交所何故決意將《上市規則》第5.02A條之修訂,納入了針對新保薦人制度而作出的《上市規則》修訂中(二者之標的是風馬牛不相及的)﹔又或是,聯交所為何決定在並無明確提請公眾注意的情況下(例如,詳細闡明修訂的理由以及將會產生的影響)進行了該項修訂。但有一點很明確的是,根據修訂後的《上市規則》,發行人如取得了構成主要交易或非常重大收購事項之物業權益,那麼發行人如要享有不必編製估值報告的豁免,該項交易便必須是「合資格地產收購」,而發行人本身也必須是「合資格發行人」。

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作者

孫志偉合夥人 香港歐華律師事務所
張建華專業支援律師 香港歐華律師事務所

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